Interprétation de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net.
L'introduction en bourse de Circle coïncide avec une accélération du nettoyage dans l'industrie, cachant derrière elle une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : le taux d'intérêt net continue de baisser, mais il recèle un énorme potentiel de hausse. D'une part, Circle bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble relativement "modérée", avec un taux d'intérêt net de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne résulte pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où les dividendes des taux d'intérêt élevés s'estompent progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, dont les bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de la part de marché et les atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers son introduction en bourse, en analysant en profondeur le potentiel de hausse et la logique de capitalisation derrière son "faible taux d'intérêt net", allant de la gouvernance d'entreprise à la structure commerciale en passant par le modèle de rentabilité.
1. Une course de sept ans vers la cotation : une histoire de l'évolution de la régulation des crypto-monnaies
1.1 Migration de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un véritable exemple vivant de l'interaction dynamique entre les entreprises de cryptographie et les cadres réglementaires. Lors de sa première tentative d'IPO en 2018, c'était à un moment où la SEC américaine n'avait pas encore clarifié la nature des cryptomonnaies. À ce moment-là, l'entreprise avait formé un "paiement + échange" à travers l'acquisition d'une bourse, et avait obtenu un financement de 110 millions de dollars de plusieurs institutions. Cependant, les interrogations des régulateurs sur la conformité des activités de la bourse, ainsi que l'impact soudain d'un marché baissier, ont entraîné une chute de la valorisation de 3 milliards de dollars à 750 millions de dollars, exposant la vulnérabilité du modèle commercial des entreprises de cryptographie à ses débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 mettent en évidence les limites de la pensée sur l'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec une entreprise puisse contourner le strict examen des IPO traditionnelles, les questions des régulateurs concernant le traitement comptable des stablecoins frappent au cœur du sujet, exigeant que Circle prouve que l'USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a inopinément poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir "stablecoin en tant que service" comme axe stratégique principal. Depuis ce moment jusqu'à aujourd'hui, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité de l'USDC et demande activement des licences réglementaires dans plusieurs pays du monde.
Le choix d'IPO en 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptomonnaie. Une introduction en bourse sur le NYSE nécessite non seulement de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation, mais aussi d'accepter un audit de contrôle interne. Il convient de noter que les documents connexes ont pour la première fois détaillé le mécanisme de gestion des réserves : parmi environ 32 milliards de dollars d'actifs, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé à un jour via un fonds d'une certaine société de gestion d'actifs, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières systémiquement importantes. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre de réglementation équivalent à celui des fonds de marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la construction écologique à des relations délicates
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré en s'associant. Lors de la création de l'alliance en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie contre accès au trafic". Selon les documents publics de Circle publiés en 2023, elle a acquis les 50 % restants de l'alliance pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été renégocié.
L'accord de partage actuel est une clause de jeu dynamique. Selon les divulgations, les deux parties se partagent les revenus de réserve en USDC selon un certain ratio, mentionnant dans le texte ( qu'une plateforme de trading partage environ 50 % des revenus de réserve ). Le ratio de partage est lié à la quantité d'USDC fournie par cette plateforme. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20 % du volume total d'USDC en circulation. Une plateforme de trading, avec une part de fourniture de 20 %, a pris environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital et d'actionnariat
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Liquidités (15%) : déposées auprès d'institutions financières d'importance systémique, pour faire face à des rachats imprévus.
Fonds de réserve (85%) : allocation de fonds gérée par une société de gestion d'actifs
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent au solde en espèces sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs se compose principalement de titres de dette américaine dont la durée résiduelle ne dépasse pas trois mois et d'accords de rachat de titres du Trésor américain à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars jusqu'à l'échéance du portefeuille d'actifs ne dépasse pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon les documents soumis aux autorités de régulation, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Actions de classe A : Actions ordinaires émises lors du processus d'IPO, chaque action ayant droit à une voix.
Actions de classe B : détenues par les cofondateurs, chaque action a cinq voix de vote, mais le total des droits de vote est limité à 30 %, ce qui garantit que même après l'introduction en bourse, l'équipe fondatrice centrale conserve le pouvoir de décision.
Actions de classe C : sans droit de vote, pouvant être converties sous certaines conditions, garantissant que la structure de gouvernance de l'entreprise est conforme aux règles de la bourse.
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement du marché public avec la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au comité de direction le contrôle des décisions clés.
2.3 Distribution des actions détenues par les cadres et les institutions
Les documents publics révèlent que l'équipe de direction détient une grande quantité d'actions, tandis que plusieurs capital-risqueurs réputés et investisseurs institutionnels détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions détenant au total plus de 130 millions d'actions. Une IPO valorisée à 5 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de revenus et indicateurs opérationnels
Source de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un dollar équivalent, et les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant un revenu d'intérêt stable pendant les périodes de taux d'intérêt élevés. Selon les données disponibles, le chiffre d'affaires total pour 2024 atteindra 1,68 milliard de dollars, dont 99% ( environ 1,661 milliard de dollars ) proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec les partenaires : L'accord de coopération avec une certaine plateforme d'échange stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui entraîne des revenus relativement bas pour Circle, affectant ainsi les performances du bénéfice net. Bien que ce taux de partage ait pesé sur les bénéfices, il représente également le coût nécessaire pour que Circle construise un écosystème avec ses partenaires et favorise l'application généralisée de l'USDC.
Autres revenus : En plus des intérêts de réserve, Circle génère également des revenus par le biais de services aux entreprises, de l'activité de Mint USDC, de frais de transaction inter-chaînes, etc., mais la contribution est faible, seulement 15,16 millions de dollars.
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
De la convergence multi-noyau à un noyau unique : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total de Circle passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi eux, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus essentielle de l'entreprise, la part de revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration reflète le succès de sa stratégie "stablecoin as a service", mais signifie également que l'entreprise est devenue beaucoup plus dépendante des variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Les dépenses de distribution explosent et compressent l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement destinés à l'émission, au rachat et aux dépenses liées au système de paiement et de règlement de l'USDC. Avec l'augmentation du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses augmentent de manière rigide.
En raison de l'incapacité à réduire significativement ce type de coûts, la marge brute de Circle est passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il présente des avantages d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices durant un cycle de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation des bénéfices retournant à la rentabilité mais ralentissement de la marge : Circle a officiellement retourné à la rentabilité en 2023, avec un bénéfice net atteignant 268 millions de dollars, et une marge bénéficiaire de 18,45 %. Bien que la tendance bénéficiaire se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. Ajouté à un revenu non opérationnel de 54 416 000 dollars, le bénéfice net est de 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : Il convient de noter que l'investissement de l'entreprise en 2024 dans les dépenses administratives générales s'élève à 137 millions de dollars, soit une hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, marquant une augmentation continue sur trois ans. En tenant compte des informations qu'elle a publiées, ces dépenses sont principalement destinées aux demandes de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion de l'équipe de conformité légale, ce qui confirme la rigidité des coûts résultant de sa stratégie "conformité prioritaire".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement détaché de la "narrative des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023 et a réussi à maintenir des bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante de l'écart de taux d'intérêt des obligations américaines et de l'échelle des transactions signifie que, dès qu'il rencontre un cycle de baisse des taux d'intérêt ou un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela aura un impact direct sur ses performances bénéficiaires. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en cherchant un équilibre plus robuste entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
La contradiction profonde réside dans le défaut du modèle commercial : lorsque l'USDC, en tant qu'"actif inter-chaînes", voit son attribut renforcé (2024, le volume des transactions sur la chaîne atteint 20 trillions de dollars ), son effet multiplicateur monétaire affaiblit en fait la rentabilité de l'émetteur. Ceci est similaire à la crise du secteur bancaire traditionnel.
3.3 potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt
Bien que la marge nette de Circle soit constamment sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de marge bénéficiaire net prévu à seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, son modèle commercial et ses données financières cachent encore de multiples moteurs de croissance.
L'augmentation continue de la circulation stimule la stabilité du revenu de réserve :
Selon les données, à début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC dépassera 60 milliards de dollars, juste derrière celle d'un autre stablecoin de 144,4 milliards de dollars ; d'ici la fin 2024, la part de marché de l'USDC aura augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 continue de maintenir une forte dynamique. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé de 2020 à début avril 2025 est de 89,7 %. Même si la croissance de l'USDC ralentit au cours des 8 derniers mois, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, le CAGR atteignant également 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient très sensibles aux taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande pour l'USDC, et une forte expansion de l'échelle pourrait partiellement compenser le risque de baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une certaine plateforme de trading en 2024, ce coût présente une relation non linéaire avec la hausse du volume d'échanges. Par exemple, la collaboration avec une autre plateforme de trading n'a nécessité qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui a permis d'augmenter l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par client étant significativement inférieur à celui d'avant. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et cette plateforme de trading dans les documents publics, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une croissance de sa capitalisation boursière à un coût moindre.
Évaluation conservatrice non prenant en compte la rareté du marché : l'évaluation de l'introduction en bourse de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela ressemble à une réflexion du marché sur son positionnement de "croissance faible et bénéfices stables", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté de son statut d'unique actif de stablecoin authentique sur le marché américain. Les actifs uniques dans un segment de niche bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, mais Circle ne l'a pas inclus dans ses calculs. De plus, si la législation sur les stablecoins est adoptée avec succès, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserves, tandis que la structure de conformité existante pourra être directement transférée, créant ainsi un "dividende de fin de l'arbitrage réglementaire". Les changements de politique pourraient permettre à l'USDC d'obtenir une augmentation significative de sa part de marché.
La tendance de la capitalisation des stablecoins montre une résilience par rapport au Bitcoin : la capitalisation des stablecoins peut rester relativement stable lors des fortes baisses du prix du Bitcoin, montrant
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ClassicDumpster
· 08-15 07:26
9,3 % tsk tsk, il vaut mieux acheter des obligations d'État.
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ForkMonger
· 08-12 18:05
lmao cercle ipo ressemblant à un pot de miel de gouvernance... marges faibles mais construction de fossés ? smh piège classique
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SnapshotDayLaborer
· 08-12 18:05
D'abord lent, puis rapide, ça marche aussi, 2025 c'est sûr.
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ApyWhisperer
· 08-12 17:58
Faible profit, haute conformité, capable de supporter la solitude.
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DeFiDoctor
· 08-12 17:49
9.3% de coûts de régulation Rekt Les manifestations cliniques ne sont pas optimistes
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RektRecovery
· 08-12 17:49
fumée et miroirs classiques... une marge bénéficiaire de 9,3 % sent une rate de combustion non durable, à vrai dire
Analyse de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Interprétation de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net.
L'introduction en bourse de Circle coïncide avec une accélération du nettoyage dans l'industrie, cachant derrière elle une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : le taux d'intérêt net continue de baisser, mais il recèle un énorme potentiel de hausse. D'une part, Circle bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble relativement "modérée", avec un taux d'intérêt net de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne résulte pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où les dividendes des taux d'intérêt élevés s'estompent progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, dont les bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de la part de marché et les atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers son introduction en bourse, en analysant en profondeur le potentiel de hausse et la logique de capitalisation derrière son "faible taux d'intérêt net", allant de la gouvernance d'entreprise à la structure commerciale en passant par le modèle de rentabilité.
1. Une course de sept ans vers la cotation : une histoire de l'évolution de la régulation des crypto-monnaies
1.1 Migration de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un véritable exemple vivant de l'interaction dynamique entre les entreprises de cryptographie et les cadres réglementaires. Lors de sa première tentative d'IPO en 2018, c'était à un moment où la SEC américaine n'avait pas encore clarifié la nature des cryptomonnaies. À ce moment-là, l'entreprise avait formé un "paiement + échange" à travers l'acquisition d'une bourse, et avait obtenu un financement de 110 millions de dollars de plusieurs institutions. Cependant, les interrogations des régulateurs sur la conformité des activités de la bourse, ainsi que l'impact soudain d'un marché baissier, ont entraîné une chute de la valorisation de 3 milliards de dollars à 750 millions de dollars, exposant la vulnérabilité du modèle commercial des entreprises de cryptographie à ses débuts.
Les tentatives de SPAC en 2021 mettent en évidence les limites de la pensée sur l'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec une entreprise puisse contourner le strict examen des IPO traditionnelles, les questions des régulateurs concernant le traitement comptable des stablecoins frappent au cœur du sujet, exigeant que Circle prouve que l'USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a inopinément poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir "stablecoin en tant que service" comme axe stratégique principal. Depuis ce moment jusqu'à aujourd'hui, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité de l'USDC et demande activement des licences réglementaires dans plusieurs pays du monde.
Le choix d'IPO en 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptomonnaie. Une introduction en bourse sur le NYSE nécessite non seulement de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation, mais aussi d'accepter un audit de contrôle interne. Il convient de noter que les documents connexes ont pour la première fois détaillé le mécanisme de gestion des réserves : parmi environ 32 milliards de dollars d'actifs, 85 % sont alloués à des accords de rachat inversé à un jour via un fonds d'une certaine société de gestion d'actifs, et 15 % sont déposés auprès d'institutions financières systémiquement importantes. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre de réglementation équivalent à celui des fonds de marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la construction écologique à des relations délicates
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré en s'associant. Lors de la création de l'alliance en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie contre accès au trafic". Selon les documents publics de Circle publiés en 2023, elle a acquis les 50 % restants de l'alliance pour 210 millions de dollars en actions, et l'accord de partage des revenus concernant l'USDC a également été renégocié.
L'accord de partage actuel est une clause de jeu dynamique. Selon les divulgations, les deux parties se partagent les revenus de réserve en USDC selon un certain ratio, mentionnant dans le texte ( qu'une plateforme de trading partage environ 50 % des revenus de réserve ). Le ratio de partage est lié à la quantité d'USDC fournie par cette plateforme. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20 % du volume total d'USDC en circulation. Une plateforme de trading, avec une part de fourniture de 20 %, a pris environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital et d'actionnariat
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent au solde en espèces sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle, dont le portefeuille d'actifs se compose principalement de titres de dette américaine dont la durée résiduelle ne dépasse pas trois mois et d'accords de rachat de titres du Trésor américain à un jour. La durée moyenne pondérée en dollars jusqu'à l'échéance du portefeuille d'actifs ne dépasse pas 60 jours, et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance par niveaux
Selon les documents soumis aux autorités de régulation, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse :
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement du marché public avec la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant au comité de direction le contrôle des décisions clés.
2.3 Distribution des actions détenues par les cadres et les institutions
Les documents publics révèlent que l'équipe de direction détient une grande quantité d'actions, tandis que plusieurs capital-risqueurs réputés et investisseurs institutionnels détiennent plus de 5 % des actions, ces institutions détenant au total plus de 130 millions d'actions. Une IPO valorisée à 5 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de revenus et indicateurs opérationnels
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
De la convergence multi-noyau à un noyau unique : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total de Circle passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi eux, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus essentielle de l'entreprise, la part de revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration reflète le succès de sa stratégie "stablecoin as a service", mais signifie également que l'entreprise est devenue beaucoup plus dépendante des variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Les dépenses de distribution explosent et compressent l'espace de marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement destinés à l'émission, au rachat et aux dépenses liées au système de paiement et de règlement de l'USDC. Avec l'augmentation du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses augmentent de manière rigide.
En raison de l'incapacité à réduire significativement ce type de coûts, la marge brute de Circle est passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il présente des avantages d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices durant un cycle de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation des bénéfices retournant à la rentabilité mais ralentissement de la marge : Circle a officiellement retourné à la rentabilité en 2023, avec un bénéfice net atteignant 268 millions de dollars, et une marge bénéficiaire de 18,45 %. Bien que la tendance bénéficiaire se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. Ajouté à un revenu non opérationnel de 54 416 000 dollars, le bénéfice net est de 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : Il convient de noter que l'investissement de l'entreprise en 2024 dans les dépenses administratives générales s'élève à 137 millions de dollars, soit une hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, marquant une augmentation continue sur trois ans. En tenant compte des informations qu'elle a publiées, ces dépenses sont principalement destinées aux demandes de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion de l'équipe de conformité légale, ce qui confirme la rigidité des coûts résultant de sa stratégie "conformité prioritaire".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement détaché de la "narrative des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023 et a réussi à maintenir des bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante de l'écart de taux d'intérêt des obligations américaines et de l'échelle des transactions signifie que, dès qu'il rencontre un cycle de baisse des taux d'intérêt ou un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela aura un impact direct sur ses performances bénéficiaires. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en cherchant un équilibre plus robuste entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
La contradiction profonde réside dans le défaut du modèle commercial : lorsque l'USDC, en tant qu'"actif inter-chaînes", voit son attribut renforcé (2024, le volume des transactions sur la chaîne atteint 20 trillions de dollars ), son effet multiplicateur monétaire affaiblit en fait la rentabilité de l'émetteur. Ceci est similaire à la crise du secteur bancaire traditionnel.
3.3 potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt
Bien que la marge nette de Circle soit constamment sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de marge bénéficiaire net prévu à seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, son modèle commercial et ses données financières cachent encore de multiples moteurs de croissance.
Selon les données, à début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC dépassera 60 milliards de dollars, juste derrière celle d'un autre stablecoin de 144,4 milliards de dollars ; d'ici la fin 2024, la part de marché de l'USDC aura augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 continue de maintenir une forte dynamique. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé de 2020 à début avril 2025 est de 89,7 %. Même si la croissance de l'USDC ralentit au cours des 8 derniers mois, sa capitalisation boursière devrait atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, le CAGR atteignant également 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient très sensibles aux taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande pour l'USDC, et une forte expansion de l'échelle pourrait partiellement compenser le risque de baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une certaine plateforme de trading en 2024, ce coût présente une relation non linéaire avec la hausse du volume d'échanges. Par exemple, la collaboration avec une autre plateforme de trading n'a nécessité qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui a permis d'augmenter l'offre de USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par client étant significativement inférieur à celui d'avant. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et cette plateforme de trading dans les documents publics, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une croissance de sa capitalisation boursière à un coût moindre.
Évaluation conservatrice non prenant en compte la rareté du marché : l'évaluation de l'introduction en bourse de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E entre 20 et 25x. Cela ressemble à une réflexion du marché sur son positionnement de "croissance faible et bénéfices stables", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté de son statut d'unique actif de stablecoin authentique sur le marché américain. Les actifs uniques dans un segment de niche bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, mais Circle ne l'a pas inclus dans ses calculs. De plus, si la législation sur les stablecoins est adoptée avec succès, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leur structure de réserves, tandis que la structure de conformité existante pourra être directement transférée, créant ainsi un "dividende de fin de l'arbitrage réglementaire". Les changements de politique pourraient permettre à l'USDC d'obtenir une augmentation significative de sa part de marché.
La tendance de la capitalisation des stablecoins montre une résilience par rapport au Bitcoin : la capitalisation des stablecoins peut rester relativement stable lors des fortes baisses du prix du Bitcoin, montrant