Circle IPO Penjelasan: Potensi Pertumbuhan di Balik Suku Bunga Rendah
Pilihan IPO Circle bertepatan dengan momen percepatan pembersihan industri, menyimpan cerita yang tampak paradoks namun penuh imajinasi: margin laba bersih terus menurun, tetapi masih menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, Circle memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan profitabilitasnya terlihat relatif "sedang", dengan margin laba bersih hanya 9,3% pada tahun 2024. "Ineffisiensi" yang tampak ini bukanlah hasil dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkap logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah berkurangnya keuntungan suku bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diskalakan dan mengutamakan kepatuhan, di mana profitnya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk peningkatan pangsa pasar dan modal regulasi. Artikel ini akan menggunakan tujuh tahun perjalanan IPO Circle sebagai benang merah, menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "margin laba bersih yang rendah" dari struktur tata kelola perusahaan, struktur bisnis, hingga model profitabilitas.
1. Tujuh Tahun Lari Panjang Listing: Sebuah Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma perpindahan dari tiga upaya kapitalisasi (2018-2025)
Perjalanan IPO Circle dapat dianggap sebagai contoh nyata dari dinamika antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Pada saat percobaan IPO pertama kali di tahun 2018, merupakan masa ketidakjelasan dalam pengakuan atribut mata uang kripto oleh SEC AS. Pada saat itu, perusahaan membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda melalui akuisisi suatu bursa, dan memperoleh pendanaan sebesar 110 juta dolar dari beberapa lembaga, tetapi keraguan regulator terhadap kepatuhan bisnis bursa serta dampak mendadak dari pasar bearish menyebabkan valuasi dari 3 miliar dolar terjun bebas 75% menjadi 750 juta dolar, yang mengungkapkan kerentanan model bisnis perusahaan kripto di tahap awal.
Upaya SPAC tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun penggabungan dengan suatu perusahaan dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, namun pertanyaan dari regulator mengenai perlakuan akuntansi stablecoin mengenai inti masalah, meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh dikategorikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi gagal, tetapi secara tidak terduga mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi penting: memisahkan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Dari saat itu hingga hari ini, Circle sepenuhnya berinvestasi dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Listing di NYSE tidak hanya perlu memenuhi semua persyaratan pengungkapan, tetapi juga harus menerima audit pengendalian internal. Yang patut diperhatikan adalah, dokumen terkait untuk pertama kalinya mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui dana dari perusahaan manajemen aset tertentu untuk perjanjian reposisi semalam, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik yang penting. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, kedua belah pihak telah bekerja sama melalui aliansi. Ketika aliansi dibentuk pada tahun 2018, suatu platform perdagangan memegang 50% saham, dengan cepat membuka pasar melalui model "penukaran teknologi untuk akses lalu lintas". Menurut dokumen publik Circle yang dirilis pada tahun 2023, mereka telah mengakuisisi sisa 50% saham aliansi dari platform perdagangan tersebut seharga 210 juta dolar AS dalam bentuk saham, dan perjanjian pembagian terkait USDC juga telah direvisi.
Perjanjian pembagian saat ini adalah ketentuan permainan dinamis. Menurut pengungkapan, keduanya membagi pendapatan cadangan USDC dengan proporsi tertentu ( disebutkan dalam teks bahwa platform perdagangan tertentu membagikan sekitar 50% dari pendapatan cadangan ), proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh platform tersebut. Dari data publik diketahui bahwa pada tahun 2024 platform tersebut memiliki sekitar 20% dari total sirkulasi USDC. Sebuah platform perdagangan mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan dengan pangsa pasokan 20% untuk Circle, yang menimbulkan beberapa risiko: ketika USDC berkembang di luar ekosistem platform tersebut, biaya marjinal akan meningkat secara non-linear.
2. Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Ekuitas dan Kepemilikan
2.1 Manajemen Berjenjang Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Kas (15%): disimpan di lembaga keuangan penting sistem, digunakan untuk menghadapi penarikan mendadak
Dana Cadangan(85%): Konfigurasi dana yang dikelola oleh perusahaan manajemen aset
Mulai tahun 2023, cadangan USDC terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama terdiri dari sekuritas utang negara AS yang jatuh tempo tidak lebih dari tiga bulan, dan perjanjian repo utang negara AS semalam. Rata-rata tertimbang waktu jatuh tempo dalam dolar untuk portofolio aset tidak melebihi 60 hari, dan rata-rata tertimbang durasi dalam dolar tidak melebihi 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen yang diserahkan kepada regulator, Circle setelah IPO akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapis:
Saham Kelas A: Saham biasa yang diterbitkan selama proses IPO, dengan satu suara per saham;
Saham Kelas B: Dimiliki oleh para pendiri bersama, setiap saham memiliki lima suara hak suara, tetapi batas maksimum hak suara total dibatasi hingga 30%, ini memastikan bahwa perusahaan, meskipun setelah go public, tim pendiri inti tetap memiliki kekuasaan dalam pengambilan keputusan;
Saham Kategori C: tidak memiliki hak suara, dapat dikonversi dalam kondisi tertentu, memastikan struktur tata kelola perusahaan sesuai dengan aturan bursa.
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sekaligus memastikan tim manajemen memiliki kontrol atas keputusan kunci.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dokumen publik mengungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki banyak saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura terkenal dan investor institusi masing-masing memiliki lebih dari 5% saham, dengan total kepemilikan institusi tersebut melebihi 130 juta saham. IPO dengan valuasi 50 miliar dapat memberikan imbal hasil yang signifikan bagi mereka.
3. Model Keuntungan dan Pemisahan Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasi
Sumber Pendapatan: Pendapatan cadangan adalah sumber pendapatan inti Circle, setiap token USDC didukung oleh dolar AS yang setara, aset cadangan yang diinvestasikan terutama terdiri dari obligasi pemerintah AS jangka pendek dan perjanjian repurchase, mendapatkan pendapatan bunga yang stabil di bawah siklus suku bunga tinggi. Menurut data terkait, total pendapatan pada tahun 2024 mencapai 1,68 miliar dolar AS, di mana 99% ( sekitar 1,661 miliar dolar AS ) berasal dari pendapatan cadangan.
Pembagian dengan mitra: Perjanjian kerjasama dengan platform perdagangan tertentu mengatur bahwa platform tersebut memperoleh 50% dari pendapatan cadangan berdasarkan jumlah USDC yang dimiliki, menyebabkan pendapatan yang sebenarnya dimiliki oleh Circle menjadi relatif rendah, yang menurunkan kinerja laba bersih. Meskipun rasio pembagian ini membebani laba, tetapi itu juga merupakan biaya yang diperlukan bagi Circle untuk membangun ekosistem bersama mitra dan mendorong penerapan USDC secara luas.
Pendapatan Lain: Selain bunga cadangan, Circle juga meningkatkan pendapatan melalui layanan perusahaan, bisnis USDC Mint, biaya lintas rantai, dan cara lainnya, tetapi kontribusinya kecil, hanya 15,16 juta dollar.
3.2 Paradoks pertumbuhan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi yang tampak terdapat penyebab struktural:
Dari multinasional menuju konsolidasi inti: Dari 2022 hingga 2024, total pendapatan Circle meningkat dari 772 juta USD menjadi 1,676 juta USD, dengan tingkat pertumbuhan tahunan gabungan mencapai 47,5%. Di antaranya, pendapatan cadangan telah menjadi sumber pendapatan paling inti perusahaan, dengan proporsi pendapatan meningkat dari 95,3% di 2022 menjadi 99,1% di 2024. Peningkatan konsentrasi ini mencerminkan keberhasilan implementasi strategi "stablecoin sebagai layanan", tetapi juga berarti ketergantungan perusahaan terhadap perubahan suku bunga makro secara signifikan meningkat.
Pengeluaran distribusi yang melonjak mengurangi ruang laba kotor: Biaya distribusi dan transaksi Circle meningkat pesat dalam tiga tahun, dari 287 juta USD pada tahun 2022 menjadi 1,01 miliar USD pada tahun 2024, dengan kenaikan mencapai 253%. Biaya ini terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pengeluaran sistem penyelesaian pembayaran USDC, seiring dengan meningkatnya volume peredaran USDC, pengeluaran ini juga tumbuh secara kaku.
Karena biaya jenis ini tidak dapat ditekan secara signifikan, margin kotor Circle dengan cepat turun dari 62,8% pada tahun 2022 menjadi 39,7% pada tahun 2024. Ini mencerminkan bahwa meskipun model stablecoin ToB mereka memiliki keuntungan skala, tetapi akan menghadapi risiko sistemik penurunan profitabilitas selama periode penurunan suku bunga.
Keuntungan berhasil berbalik dari kerugian menjadi laba tetapi margin melambat: Circle telah resmi berbalik dari kerugian menjadi laba pada tahun 2023, dengan laba bersih mencapai 268 juta dolar AS, dan margin laba bersih sebesar 18,45%. Meskipun tren keuntungan berlanjut pada tahun 2024, setelah dikurangi biaya operasional dan pajak, pendapatan yang dapat dibelanjakan hanya tersisa 101.251.000 dolar AS, ditambah dengan pendapatan non-operasional sebesar 54.416.000 dolar AS, laba bersih menjadi 155 juta dolar AS, tetapi margin laba bersih telah turun menjadi 9,28%, turun hampir setengahnya dibandingkan tahun lalu.
Kekakuan biaya: Perlu dicatat bahwa perusahaan menginvestasikan hingga 137 juta USD dalam pengeluaran administrasi umum pada tahun 2024, naik 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, dan meningkat selama tiga tahun berturut-turut. Berdasarkan informasi yang diungkapkan secara publik, pengeluaran ini terutama digunakan untuk pengajuan lisensi di seluruh dunia, audit, dan ekspansi tim kepatuhan hukum, yang membuktikan kekakuan biaya yang dihasilkan dari strategi "kepatuhan sebagai prioritas".
Secara keseluruhan, Circle sepenuhnya menghindari "narasi bursa" pada tahun 2022, mencapai titik balik profitabilitas pada tahun 2023, berhasil mempertahankan laba pada tahun 2024 tetapi dengan laju pertumbuhan yang melambat, dan struktur keuangannya telah secara bertahap mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, ketergantungan tinggi pada struktur pendapatan dari selisih suku bunga obligasi AS dan volume perdagangan juga berarti bahwa begitu menghadapi siklus penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung berdampak pada kinerja profitnya. Ke depan, Circle perlu mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika USDC sebagai "aset lintas rantai" memiliki atribut yang meningkat (2024 volume transaksi di rantai mencapai 20 triliun dolar AS ), efek pengganda uangnya justru melemahkan profitabilitas penerbit. Ini serupa dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 Suku Bunga rendah di balik potensi naik
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan akibat biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan, dengan margin laba bersih 9,3% pada tahun 2024, turun 42% dibandingkan tahun sebelumnya, namun model bisnis dan data keuangan mereka masih menyimpan berbagai pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik:
Berdasarkan data, hingga awal April 2025, nilai pasar USDC telah melampaui 60 miliar USD, hanya kalah dari stabilcoin lainnya yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah meningkat menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan nilai pasar USDC di tahun 2025 tetap menunjukkan momentum yang kuat. Nilai pasar USDC di tahun 2025 telah meningkat 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 nilainya kurang dari 1 miliar USD, laju pertumbuhan tahunan komposit dari 2020 hingga April 2025 mencapai 89,7%. Bahkan jika laju pertumbuhan USDC melambat dalam 8 bulan tersisa, nilai pasarnya masih diharapkan mencapai 90 miliar USD pada akhir tahun, dan CAGR juga akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, namun suku bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, dan ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan suku bunga.
Optimasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kerjasama dengan platform perdagangan lain hanya membayar biaya sekali sebesar 6,025 juta dolar AS, yang mendorong pasokan USDC di platform tersebut dari 1 miliar menjadi 4 miliar dolar AS, biaya akuisisi per pelanggan secara signifikan lebih rendah dibandingkan sebelumnya. Dengan mengacu pada dokumen publik, rencana kerjasama Circle dengan platform perdagangan tersebut, diharapkan Circle dapat mencapai pertumbuhan kapitalisasi pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Estimasi konservatif belum mencerminkan kelangkaan pasar: Estimasi IPO Circle berada di antara 4-5 miliar dolar AS, berdasarkan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta dolar AS, P/E berada di antara 20~25x. Mirip dengan rekan-rekannya, tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil" dan profitabilitas, tetapi sistem estimasi ini belum sepenuhnya mencerminkan nilai kelangkaan sebagai satu-satunya aset stablecoin yang murni dan stabil di pasar saham AS, di mana aset yang unik di segmen pasar biasanya menikmati premi valuasi, Circle belum memasukkan ini dalam perhitungan mereka. Selain itu, jika undang-undang terkait stablecoin berhasil diterapkan, penerbit offshore perlu secara signifikan menyesuaikan struktur cadangan, sementara struktur kepatuhan yang ada dapat langsung diterapkan, menciptakan "akhir dari arbitrase regulasi". Perubahan kebijakan yang sesuai dapat membawa peningkatan pangsa pasar yang signifikan bagi USDC.
Pergerakan nilai pasar stablecoin menunjukkan ketahanan dibandingkan dengan Bitcoin: nilai pasar stablecoin dapat tetap relatif stabil saat harga Bitcoin jatuh drastis, menunjukkan
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
18 Suka
Hadiah
18
6
Posting ulang
Bagikan
Komentar
0/400
ClassicDumpster
· 08-15 07:26
9.3% tsk tsk, lebih baik beli obligasi pemerintah saja.
Lihat AsliBalas0
ForkMonger
· 08-12 18:05
lmao lingkaran ipo terlihat seperti honeypot tata kelola... margin yang lemah tetapi membangun parit? smh jebakan klasik
Lihat AsliBalas0
SnapshotDayLaborer
· 08-12 18:05
Mulai perlahan lalu cepat juga bisa, 2025 stabil.
Lihat AsliBalas0
ApyWhisperer
· 08-12 17:58
Rendah laba, tinggi kepatuhan, mampu bertahan dalam kesunyian
Lihat AsliBalas0
DeFiDoctor
· 08-12 17:49
9.3% biaya regulasi Rekt, manifestasi klinis tidak optimis
Lihat AsliBalas0
RektRecovery
· 08-12 17:49
asap klasik dan cermin... margin keuntungan 9,3% berbau tingkat pembakaran yang tidak berkelanjutan sejujurnya
Analisis IPO Circle: Potensi Pertumbuhan Tinggi di Balik Suku Bunga Rendah
Circle IPO Penjelasan: Potensi Pertumbuhan di Balik Suku Bunga Rendah
Pilihan IPO Circle bertepatan dengan momen percepatan pembersihan industri, menyimpan cerita yang tampak paradoks namun penuh imajinasi: margin laba bersih terus menurun, tetapi masih menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, Circle memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan profitabilitasnya terlihat relatif "sedang", dengan margin laba bersih hanya 9,3% pada tahun 2024. "Ineffisiensi" yang tampak ini bukanlah hasil dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkap logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah berkurangnya keuntungan suku bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diskalakan dan mengutamakan kepatuhan, di mana profitnya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk peningkatan pangsa pasar dan modal regulasi. Artikel ini akan menggunakan tujuh tahun perjalanan IPO Circle sebagai benang merah, menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "margin laba bersih yang rendah" dari struktur tata kelola perusahaan, struktur bisnis, hingga model profitabilitas.
1. Tujuh Tahun Lari Panjang Listing: Sebuah Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma perpindahan dari tiga upaya kapitalisasi (2018-2025)
Perjalanan IPO Circle dapat dianggap sebagai contoh nyata dari dinamika antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Pada saat percobaan IPO pertama kali di tahun 2018, merupakan masa ketidakjelasan dalam pengakuan atribut mata uang kripto oleh SEC AS. Pada saat itu, perusahaan membentuk "pembayaran + perdagangan" sebagai penggerak ganda melalui akuisisi suatu bursa, dan memperoleh pendanaan sebesar 110 juta dolar dari beberapa lembaga, tetapi keraguan regulator terhadap kepatuhan bisnis bursa serta dampak mendadak dari pasar bearish menyebabkan valuasi dari 3 miliar dolar terjun bebas 75% menjadi 750 juta dolar, yang mengungkapkan kerentanan model bisnis perusahaan kripto di tahap awal.
Upaya SPAC tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun penggabungan dengan suatu perusahaan dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, namun pertanyaan dari regulator mengenai perlakuan akuntansi stablecoin mengenai inti masalah, meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh dikategorikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi gagal, tetapi secara tidak terduga mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi penting: memisahkan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Dari saat itu hingga hari ini, Circle sepenuhnya berinvestasi dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Listing di NYSE tidak hanya perlu memenuhi semua persyaratan pengungkapan, tetapi juga harus menerima audit pengendalian internal. Yang patut diperhatikan adalah, dokumen terkait untuk pertama kalinya mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui dana dari perusahaan manajemen aset tertentu untuk perjanjian reposisi semalam, dan 15% disimpan di lembaga keuangan sistemik yang penting. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, kedua belah pihak telah bekerja sama melalui aliansi. Ketika aliansi dibentuk pada tahun 2018, suatu platform perdagangan memegang 50% saham, dengan cepat membuka pasar melalui model "penukaran teknologi untuk akses lalu lintas". Menurut dokumen publik Circle yang dirilis pada tahun 2023, mereka telah mengakuisisi sisa 50% saham aliansi dari platform perdagangan tersebut seharga 210 juta dolar AS dalam bentuk saham, dan perjanjian pembagian terkait USDC juga telah direvisi.
Perjanjian pembagian saat ini adalah ketentuan permainan dinamis. Menurut pengungkapan, keduanya membagi pendapatan cadangan USDC dengan proporsi tertentu ( disebutkan dalam teks bahwa platform perdagangan tertentu membagikan sekitar 50% dari pendapatan cadangan ), proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh platform tersebut. Dari data publik diketahui bahwa pada tahun 2024 platform tersebut memiliki sekitar 20% dari total sirkulasi USDC. Sebuah platform perdagangan mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan dengan pangsa pasokan 20% untuk Circle, yang menimbulkan beberapa risiko: ketika USDC berkembang di luar ekosistem platform tersebut, biaya marjinal akan meningkat secara non-linear.
2. Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Ekuitas dan Kepemilikan
2.1 Manajemen Berjenjang Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Mulai tahun 2023, cadangan USDC terbatas pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama terdiri dari sekuritas utang negara AS yang jatuh tempo tidak lebih dari tiga bulan, dan perjanjian repo utang negara AS semalam. Rata-rata tertimbang waktu jatuh tempo dalam dolar untuk portofolio aset tidak melebihi 60 hari, dan rata-rata tertimbang durasi dalam dolar tidak melebihi 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen yang diserahkan kepada regulator, Circle setelah IPO akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapis:
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sekaligus memastikan tim manajemen memiliki kontrol atas keputusan kunci.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dokumen publik mengungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki banyak saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura terkenal dan investor institusi masing-masing memiliki lebih dari 5% saham, dengan total kepemilikan institusi tersebut melebihi 130 juta saham. IPO dengan valuasi 50 miliar dapat memberikan imbal hasil yang signifikan bagi mereka.
3. Model Keuntungan dan Pemisahan Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasi
3.2 Paradoks pertumbuhan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi yang tampak terdapat penyebab struktural:
Dari multinasional menuju konsolidasi inti: Dari 2022 hingga 2024, total pendapatan Circle meningkat dari 772 juta USD menjadi 1,676 juta USD, dengan tingkat pertumbuhan tahunan gabungan mencapai 47,5%. Di antaranya, pendapatan cadangan telah menjadi sumber pendapatan paling inti perusahaan, dengan proporsi pendapatan meningkat dari 95,3% di 2022 menjadi 99,1% di 2024. Peningkatan konsentrasi ini mencerminkan keberhasilan implementasi strategi "stablecoin sebagai layanan", tetapi juga berarti ketergantungan perusahaan terhadap perubahan suku bunga makro secara signifikan meningkat.
Pengeluaran distribusi yang melonjak mengurangi ruang laba kotor: Biaya distribusi dan transaksi Circle meningkat pesat dalam tiga tahun, dari 287 juta USD pada tahun 2022 menjadi 1,01 miliar USD pada tahun 2024, dengan kenaikan mencapai 253%. Biaya ini terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pengeluaran sistem penyelesaian pembayaran USDC, seiring dengan meningkatnya volume peredaran USDC, pengeluaran ini juga tumbuh secara kaku.
Karena biaya jenis ini tidak dapat ditekan secara signifikan, margin kotor Circle dengan cepat turun dari 62,8% pada tahun 2022 menjadi 39,7% pada tahun 2024. Ini mencerminkan bahwa meskipun model stablecoin ToB mereka memiliki keuntungan skala, tetapi akan menghadapi risiko sistemik penurunan profitabilitas selama periode penurunan suku bunga.
Keuntungan berhasil berbalik dari kerugian menjadi laba tetapi margin melambat: Circle telah resmi berbalik dari kerugian menjadi laba pada tahun 2023, dengan laba bersih mencapai 268 juta dolar AS, dan margin laba bersih sebesar 18,45%. Meskipun tren keuntungan berlanjut pada tahun 2024, setelah dikurangi biaya operasional dan pajak, pendapatan yang dapat dibelanjakan hanya tersisa 101.251.000 dolar AS, ditambah dengan pendapatan non-operasional sebesar 54.416.000 dolar AS, laba bersih menjadi 155 juta dolar AS, tetapi margin laba bersih telah turun menjadi 9,28%, turun hampir setengahnya dibandingkan tahun lalu.
Kekakuan biaya: Perlu dicatat bahwa perusahaan menginvestasikan hingga 137 juta USD dalam pengeluaran administrasi umum pada tahun 2024, naik 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, dan meningkat selama tiga tahun berturut-turut. Berdasarkan informasi yang diungkapkan secara publik, pengeluaran ini terutama digunakan untuk pengajuan lisensi di seluruh dunia, audit, dan ekspansi tim kepatuhan hukum, yang membuktikan kekakuan biaya yang dihasilkan dari strategi "kepatuhan sebagai prioritas".
Secara keseluruhan, Circle sepenuhnya menghindari "narasi bursa" pada tahun 2022, mencapai titik balik profitabilitas pada tahun 2023, berhasil mempertahankan laba pada tahun 2024 tetapi dengan laju pertumbuhan yang melambat, dan struktur keuangannya telah secara bertahap mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, ketergantungan tinggi pada struktur pendapatan dari selisih suku bunga obligasi AS dan volume perdagangan juga berarti bahwa begitu menghadapi siklus penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung berdampak pada kinerja profitnya. Ke depan, Circle perlu mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika USDC sebagai "aset lintas rantai" memiliki atribut yang meningkat (2024 volume transaksi di rantai mencapai 20 triliun dolar AS ), efek pengganda uangnya justru melemahkan profitabilitas penerbit. Ini serupa dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 Suku Bunga rendah di balik potensi naik
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan akibat biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan, dengan margin laba bersih 9,3% pada tahun 2024, turun 42% dibandingkan tahun sebelumnya, namun model bisnis dan data keuangan mereka masih menyimpan berbagai pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan yang stabil naik:
Berdasarkan data, hingga awal April 2025, nilai pasar USDC telah melampaui 60 miliar USD, hanya kalah dari stabilcoin lainnya yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah meningkat menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan nilai pasar USDC di tahun 2025 tetap menunjukkan momentum yang kuat. Nilai pasar USDC di tahun 2025 telah meningkat 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 nilainya kurang dari 1 miliar USD, laju pertumbuhan tahunan komposit dari 2020 hingga April 2025 mencapai 89,7%. Bahkan jika laju pertumbuhan USDC melambat dalam 8 bulan tersisa, nilai pasarnya masih diharapkan mencapai 90 miliar USD pada akhir tahun, dan CAGR juga akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, namun suku bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, dan ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan suku bunga.
Optimasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kerjasama dengan platform perdagangan lain hanya membayar biaya sekali sebesar 6,025 juta dolar AS, yang mendorong pasokan USDC di platform tersebut dari 1 miliar menjadi 4 miliar dolar AS, biaya akuisisi per pelanggan secara signifikan lebih rendah dibandingkan sebelumnya. Dengan mengacu pada dokumen publik, rencana kerjasama Circle dengan platform perdagangan tersebut, diharapkan Circle dapat mencapai pertumbuhan kapitalisasi pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Estimasi konservatif belum mencerminkan kelangkaan pasar: Estimasi IPO Circle berada di antara 4-5 miliar dolar AS, berdasarkan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta dolar AS, P/E berada di antara 20~25x. Mirip dengan rekan-rekannya, tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil" dan profitabilitas, tetapi sistem estimasi ini belum sepenuhnya mencerminkan nilai kelangkaan sebagai satu-satunya aset stablecoin yang murni dan stabil di pasar saham AS, di mana aset yang unik di segmen pasar biasanya menikmati premi valuasi, Circle belum memasukkan ini dalam perhitungan mereka. Selain itu, jika undang-undang terkait stablecoin berhasil diterapkan, penerbit offshore perlu secara signifikan menyesuaikan struktur cadangan, sementara struktur kepatuhan yang ada dapat langsung diterapkan, menciptakan "akhir dari arbitrase regulasi". Perubahan kebijakan yang sesuai dapat membawa peningkatan pangsa pasar yang signifikan bagi USDC.
Pergerakan nilai pasar stablecoin menunjukkan ketahanan dibandingkan dengan Bitcoin: nilai pasar stablecoin dapat tetap relatif stabil saat harga Bitcoin jatuh drastis, menunjukkan